Берідзе Н.Н.
Інститут міжнародних відносин Київського національного університету імені Тараса Шевченка, Україна
КОМПАРАТИВНИЙ АНАЛІЗ ПІДХОДІВ ДО ВИЗНАЧЕННЯ СУВЕРЕННИХ КРЕДИТНИХ РЕЙТИНГІВ
Кредитно-рейтингові агентства (КРА) визначають суверенні рейтинги на основі ряду кількісних і якісних факторів, що дозволяє оцінити здатність і готовність країни погасити свою заборгованість. Обмежена кількість фактичних дефолтів країн стримує зворотне тестування будь-якої емпіричної моделі, що має на меті визначення кредитоспроможності держави (і пов'язану з цим імовірність дефолту). Іншим чинником, який відрізняє суверенний рейтинг від інших рейтингових інструментів, є поняття «готовності платити», що відображає потенційний ризик того, що навіть у ситуації, коли держава є платоспроможною, вона може бути неготова заплатити, якщо її соціальні і політичні витрати ризикують стати надто великими.
Згідно з практикою діяльності кредитно-рейтингових агентств, вони оцінюють спектр якісних чинників, серед яких – інституціональна потужність, політична стабільність, фіскальна та монетарна гнучкість, економічна життєздатність. Крім того, аналіз якісних факторів доповнюють фактори кількісні, такі як рівень боргу та офіційних міжнародних резервів, структуру боргу (зокрема, валютної структури і термінів погашення), а також ступінь боргового навантаження, наприклад, витрати, що несе держава при сплаті відсотків.
Фундаментальний аналіз рейтингових оцінок має схожі риси з аналізом кредитно-рейтингових агентств. Відмінність між ними полягає в особливостях класифікації і групування окремих факторів. Так, агентство Fitch класифікує показники за чотирма категоріями ключових факторів (макроекономічна політика, ефективність і перспективи; структурні особливості економіки; державні фінанси; зовнішні фінанси), агентство Moody’s також зосередило увагу на чотирьох блоках критеріїв (економічний потенціал; інституційні можливості; фінансові можливості уряду; сприйнятливість ризику), у той час як S&P використовує їх дев'ять (політичні ризики; економічна структура; перспективи економічного зростання; бюджетна гнучкість; державний борг; офшорні і умовні зобов'язання; монетарна гнучкість; зовнішня ліквідність; тягар зовнішньої заборгованості).
Крім того, самі рейтингові методології випробовують себе з часом і продовжують корегуватися відповідно до нової інформації і економічних реалій. Прикметно, що після азійської кризи, коли КРА піддавались гострій критиці за нездатність виявити на ранній стадії накопичення ризиків, що може впливати на стан економічної безпеки держави, було відмічено більш детальний перегляд і зміни у рейтингових методологіях щодо окремих країн. Наприклад, Fitch більш прискіпливо став реагувати на ситуацію в країнах з високою часткою короткострокового зовнішнього боргу, навіть якщо загальний рівень боргу таких країн лишався невеликим. Щодо S&P, то він підвищив увагу до показника зовнішніх зобов'язань, у тому числі зовнішнього боргу приватного сектора.
Існує думка, що якість рейтингів КРА була б вища при наявності більшої кількості даних про країну та при вищому рівні транспарентності інформації. Дійсно, ініціативи щодо прозорості глобальних даних могли б надати КРА та іншим учасникам ринку доступ до ключових даних про країни. Втім, кожне з трьох основних рейтингових агентств визначає ряд ключових чинників, які впливають на його суверенні кредитні рейтинги (табл. 1).
Як видно з даних таблиці, існують деякі відмінності в інтерпретації кредитно-рейтингами агентствами тих чи інших показників. Так, Fitch і S&P надають порівняно більшу питому вагу такому показнику, як зобов'язання уряду, в той час як Moody's – показнику ризику втрат, викликаних настанням якої-небудь події. Крім того, в порівнянні з Fitch, Moody's і S&P використовують більш широкий набір факторів при розгляді загальної економічної ситуації, в тому числі такі фактори, як відмінність у доходах, конкурентоспроможність і протекціонізм (S&P); рівень інновацій та інвестицій в людський капітал (Moody's).
Питома вага кожного чинника також залежить від типу досліджуваної країни. Наприклад, обсяг золотовалютних резервів є набагато більш важливим фактором для країн, що діють в рамках фіксованого або керованого валютного курсу.
Аналіз зарубіжних публікацій дає змогу стверджувати, що кредитні рейтинги Fitch відображають у приблизному ранговому порядку ризик, тобто вони є порядковими вимірниками кредитного ризику і не прогнозують конкретно періодичність (повторюваність) дефолту або збиток. Кредитні рейтинги Fitch Rating’s не спираються безпосередньо на інші ризики, крім кредитних, не беруть до уваги ризик втрати ринкової вартості цінних паперів у зв'язку зі зміною процентних ставок, ліквідності та іншим аналізом ринку.
Рейтингові оцінки Moody’s призначені для висловлення точок зору щодо відносного рівня кредитоспроможності емітентів і зобов'язань. Сама процедура рейтингової оцінки в Moody’s передбачає формування думки про ймовірність можливого сценарію або результату, не прогнозуючи їх, а натомість роблячи деякі припущення щодо їх ймовірного виникнення та щодо потенційних наслідків кредиту.
Кредитні рейтинги S&P призначені, головним чином, для приблизного ранжування загальної кредитоспроможності серед емітентів і зобов'язань, а тому вони не вимірюють ймовірність настання дефолту. Кредитоспроможність охоплює ймовірність виникнення неплатоспроможності, а також включає в себе вимоги пріоритетності оплати і кредитної стабільності.
Таблиця 1. Ключові фактори оцінки суверенних кредитних рейтингів [4–6]
Fitch |
Moody's |
S&P |
|
Економічне зростання |
ВНП і ВВП на душу населення; узгодженість монетарної і фіскальної політики; стійкість довгострокового зростання; конкурентоспроможність економіки; обсяг попиту на національну валюту; потенціал для здійснення антициклічної макроекономічної політики; структура поточного рахунку |
ВВП на душу населення; продуктивність; розмір економіки; ступінь інтеграції в економічній і торгових зонах |
Швидкість і характер економічного зростання; діапазон і ефективність грошово-кредитної політики; розмір і структура заощаджень та інвестицій; грошова і кредитна експансія; економічні цикли |
Держані фінанси |
Фінансові активи держави; інвестиційна позиція; волатильність державних доходів; дохід до ВВП; середньострокова динаміка державного боргу; довіра до податково-бюджетної політики та установ; фінансова гнучкість |
Здатність уряду підвищувати податки; скорочувати видатки; продавати активи та отримувати іноземну валюту (наприклад, з офіційних резервів) |
Загальні державні доходи витрати, а також профіцитні/дефіцитні тенденції; робота податково-бюджетних установ та ефективність грошово-кредитної політики; отримання доходів; розмір і здоров'я нефінансових державних підприємств |
Борг |
Розмір і швидкість зростання державного боргу; структура державного боргу (погашення, процентна ставка і валюта); умовні зобов'язання уряду; зрілість і валютна структура іноземних активів і зобов'язань; розподіл іноземних зобов'язань і активів за секторами |
Рівень боргу; процентні платежі і доходи; структура державного боргу; тягар погашення заборгованості; динаміка чистого боргу; умовні зобов'язання; фінансова ситуація |
Сектор державного управління боргом (валового і чистого зовнішнього боргу); обслуговування боргу; валютна структура; частка доступ до пільгового фінансування |
Фінан-вий сектор |
Макропруденційні індикатори ризику; якість банківського сектору; зобов'язання банківського сектора; рівень іноземної власності у банківському секторі |
Стійкість фінансового сектору; стійкість банківської системи |
Стійкість фінансового сектора; ефективність фінансового сектора |
Інші фактори |
Рівень заощаджень; відкритість економіки для торгівлі; залежність від сировинного сектора |
Землетруси; урагани; спекулятивні ризики |
Ступень ринкової орієнтації; різниця в доходах; протекціонізм та інші неринкові чинники впливу; гнучкість ринку праці |
Кожне КРА має власну специфіку узагальнення зібраної інформації в єдиний рейтинг. Наприклад, Fitch використовує суверенні рейтингові моделі, які поєднують критерії в єдиний показник для отримання довгострокового рейтингу емітента та визначення можливості його дефолту. Однак, фактичний рейтинг може відрізнятися від показників цих моделей, враховуючи, що модель не може охопити всі відповідні події (в таких випадках представляє додаткову цінність Комітет з рейтингу – орган, що діє в рамках кожного КРА). Наприклад, у випадку з Moody's, кожен з чотирьох основних чинників оцінюється за п'ятибальною шкалою, які об'єднуються в три етапи. У випадку із S&P, кожен з дев'яти ключових чинників оцінюється за шестибальною шкалою, але не існує точної формули для об'єднання оцінок. Крім того, тенденції зміни кожного фактору, а також їх абсолютні значення також приймаються до уваги при виведенні остаточного рейтингу.
Таким чином, аналіз факторів, які лежать в основі суверенних рейтингів, показує, що КРА враховують широкий спектр фундаментальних чинників, зберігаючи певні методологічні відмінності при оцінці досліджуваних об’єктів. Крім того, останні події у Греції актуалізують питання влучності прогнозних оцінок і розширення зони спостереження. Незважаючи на існуючий рух у бік скорочення нормативної залежності від кредитних рейтингів, КРА і їхні рейтинги неминуче будуть відігравати важливу роль на фінансових ринках.
Список використаних джерел:
1. Cantor R. The Credit Rating Industry [Електронний ресурс] / R. Cantor, F. Packer. – 1997. – Режим доступу: http://www.ny.frb.org
2. Juttner J.D. Modeling a Ratings Crisis [Електронний ресурс] / Juttner J.D., McCarthy J. – 1998. – Режим доступу: http://www.econ.mq.edu.au/courses/econ360/Soveig1.pdf
3. Boot A.W.-A. Credit Ratings as Coordination Mechanisms [Електронний ресурс] / Boot A.W.-A., Milbourn T.-T., Schmeitz A. – 2004.
4. Сайт агентства Moody’s [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http://www.moodys.com/
5. Сайт агентства Standard & Poor’s [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http:// www.standardandpoors.com/home/en/eu
6. Сайт агентства Fitch Ratings [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http:// www.fitchratings.ru